万物云（02602.HK）上市的前一天，香港股票市场刚刚经历了一波下跌行情。

9月28日的港股跌了3.41%，收报17250.88点，创近11年新低，这明显不是“物业老大哥”出场时预想的氛围。

同一天，万物云通过公告披露了配发结果，公开发售的股份出现认购不足的现象，所谓的“豪华朋友圈”并没有帮上太多的忙，根据公告，有效申请仅相当于可供认购香港发售股份总数的约0.82倍。

这不免让所有关心万物云的人替它捏一把汗，但万物云挂牌已经箭在弦上。

到了9月29日9点开市，万物云无悬念破发。9点半，报每股45.9港元，较49.35港元的发行价下跌6.99%，收盘报46港元/股，收跌6.79%。

除了大环境，破发和较高的市盈率也有关系。

万科发行市盈率33倍，如今的港股物业股市盈率普遍掉至个位数，这是个连大热的科技股都少有的水平。IPG中国首席经济学家柏文喜对《凤凰WEEKLY地产》说：“万物云在一级市场的估值显然是偏高的。”

募资56亿港元，万物云成为港股年内规模最大的IPO。

但客观来看，万物云早已错过了物业股上市的黄金时间，它的最终估值相比2021年底最高峰的113港元/股，打了个“对折”。这个稳坐管理面积头把交椅的庞然大物，估值还没到千亿。

“这是最差的时机，也是最好的时机。”协纵策略管理集团联合创始人黄立冲对《凤凰WEEKLY地产》说，“虽然当前估值相对低一些，但它可以用低估值去购买其他估值更低的物业企业。”

铺垫多年

29日上午，万物云将敲钟现场设在了它在深圳梅林的总部大楼，万物云董事长朱保全、万科总裁祝九胜、万科CFO韩慧华、万科董事会秘书朱旭等一众管理层出席，甚至还有久未出现在万科员工面前的董事会名誉主席王石。唯独缺了正在外地、无法赶往现场的万科董事会主席郁亮。

郁亮通过视频的方式庆祝万物云上市，他说：“今天对万物云而言，是一个全新的起点。”

朱保全看起来一直是万物云的灵魂人物，但真正抓着万科分拆物业上市按钮的应该还是郁亮。

过去几年，关于物业是否要上市，一直是郁亮出面回应。在2020年9月朱保全接受媒体群访时，提及上市问题，朱保全还是谨慎地表示：“这个要以郁主席的口径为准。”

万科物业起步得非常早，在1990年，中国内地第一家成立小区业委会的深圳天景花园，就是由万科开发、万科物业服务的，深圳天景花园也是万科物业的起点。不过，万科物业的市场化运营比较晚，一直到2015年才开始，比“物业第一股”彩生活上市还要晚1年。

万科物业最早出现上市传闻大概是在2018年。

当时郁亮斩钉截铁地击破传言：“我就不上，我怕资本市场把我们引导坏了”。到了2019年，郁亮的口径变成“要等到万科物业成为城市服务商，区别于传统的物业公司，才会让其上市”。

上市的起步时间也许真的在2018年。一名万科物业的前员工告诉《凤凰WEEKLY地产》：“2019年的时候，公司的会计已经为上市做了不止一遍的账了。”

到2020年，上市的时间表依旧没有出来，郁亮说：“万科物业一定会上市，但时间还没确定”。2020年10月，万科物业更名为“万物云”，引起了市场一阵联想，万科很像是在为分拆物业上市做铺垫了。

2021年6月，郁亮的口径开始明晰，“万科会在未来适时给万物云做上市安排。”

随后，万物云开启了上市之路。

2022年4月，万物云正式递交招股书；9月19日启动全球招股；9月28日，发售价定在每股49.35港元，市值约575.98亿港元，发行市盈率33倍左右。

以市值计算，万物云在港股的上市物企中排名第二，仅次于华润万象生活。

过去几年间，万科物业把准备做到了最足：升级社区服务，并购戴德梁行，打包万睿科技，形成Space、Tech和Grow三大模块，2021年收入计排名全行业第一，市占率达4.28%。

“万物云在行业内领先，招股书做得也很透明，找不出什么大的问题。”一名上市物企投关部门的工作人员对《凤凰WEEEKLY地产》这样表示。

“流血上市”

准备那么久，万物云还是晚了。

2020年到2021年年中的一年半时间，是物业股的巅峰时刻，此后便一去不复返。

2020年，内地一共有18家物企上市成功，那一年大型物企恒大物业、融创服务、华润万象生活也在此列。港股物业板块的总市值在2020年一度突破万亿港元。碧桂园服务的市值在2021年6月29日攀至上市以来最高点，收报84港元/股，总市值2841亿港元，高出宇宙房企碧桂园800多亿港元。

2021年下半年开始，整个物业股就开始跌跌不休，外部环境变化不断。IPG中国首席经济学家柏文喜认为，物企上市最佳窗口期或已经过去。

与自身相比，万物云的估值最高点是在2021年底，早期投资人博裕资本在彼时转让约7%的股份，套现近70个亿，每股转让价格为人民币99.8元，比此次上市发行价49.35港元高了一倍有余。回过头来看，博裕资本的这波操作非常漂亮，它的总投资只有15亿。

为什么万物云一定要在此时上市？

“PE（私募股权投资）支持的公司，是流血也要上市的，否则的话要赔钱给PE，所以他们在这个估值上面就没大关系，包括当年的小米也是这样子，这种情况很容易破发。”黄立冲说。

除此之外，上市的时机或许和万物云对后市的判断有关。“可能他们认为现在上和以后上，区别不大。”一名物业行业的中层对《凤凰WEEKLY地产》说。

作为对比，龙湖旗下龙湖智慧服务已经完成了聆讯，但至今没有启动招股。也许在对未来的判断上，两家物企还是有一些区别。

不过，二级市场对万物云的影响不会像其他物企那么大。万物云仅拿出了11.67亿总股本中约10%发行，共1.17亿股。这个比例相对来说是比较小的，华润万象生活的港股股本共22.83亿股，而碧桂园服务的港股股本则达33.73亿股。

柏文喜认为，就万物云的基本面来说，无论是从行业地位、在管面积、营收规模、企业运营水平和稳定性、科技含量，还是成长性来看都是相当不错的行业头部企业，上市自然能够带来经营条件的优化以及未来市场开拓，乃至同业并购能力，对于万物云的股价都是非常现实的支撑。

“相信随着大盘和板块的恢复，板块内的头部企业将会呈现强者恒强的效应，万物云的股价后边应该还有较大的上涨空间。”柏文喜判断。

黄立冲也持类似观点，他认为万物云一定程度上具备国企身份，可以从政府手里拿到物业资源，而且未来港股很多物业公司都可能面临较大压力，万物云可以拓展地盘。

只是黎明之前，恐怕还是要走一段夜路。

估值有望回调

万科的高层，曾不止一次表达过对资本市场反应的态度。

今年3月，朱保全说：“万物云上市不以捕捉资本市场窗口为考虑因素。”5个月后，万科董事会秘书朱旭说：“万物云上市不追求行业估值顶点，主要是考虑战略发展。”

几天前，万物云启动招股时，朱保全说：“差市场结交真朋友”。

上市的这天，郁亮说：“时间会证明万物云的价值。”

也许他们说的是真心话，万物云和万科一样，都是偏市场化、公众化的公司，这也是万科几十年来安全穿越房地产周期的重要因素。但反过来看，这些职业经理人确实不用和上市公司的市值“共存亡”，因为公司的股价和估值跟职业经理人的直接关系确实不大，最在意估值的是投资人。

唯一可能关系比较大的是朱保全。据招股书披露，万物云通过设立睿达第一到第五有限公司，作为其境外员工持股平台，共计持股8.57%，朱保全个人占股1.71%。

不过，万物云的股价当然不止于此。

柏文喜认为，就万物云的基本面来说，无论是从行业地位、在管面积、营收规模、企业运营水平和稳定性、科技含量，还是成长性来看都是相当不错的行业头部企业，上市自然能够带来经营条件的优化以及未来市场开拓，乃至同业并购能力，对于万物云的股价都是非常现实的支撑。

“相信随着大盘和板块的恢复，板块内的头部企业将会呈现强者恒强的效应，万物云的股价后边应该还有较大的上涨空间。”柏文喜判断。

黄立冲也持类似观点，他认为万物云一定程度上具备国企身份，可以从政府手里拿到物业资源，而且未来港股很多物业公司都可能面临较大压力，万物云可以拓展地盘。