“AI四小龙”之一的商汤（00020.HK），2021年登陆港交所，成为港股“AI第一股”，是国内计算机视觉赛道最受瞩目的公司之一。

上市五年后，商汤交出首份IFRS（国际财务报告准则）口径盈利的中报：上半年收入29.11亿元，同比增长23.4%；期内净利润6.17亿元，上年同期为亏损14.89亿元。

但是如果细看，账面上的盈利，并非来自主业。6.17亿元净利润，主要来自21.27亿元“其他利得净额”：未变现金融资产公允价值利得12.49亿元、处置附属公司利得5.21亿元。

剔除非现金、非经营性项目后，Non-IFRS经调整净亏损3.86亿元，经营性业务并未盈利。

扭亏的原因

从财报来看，商汤上半年确认了21.27亿元“其他利得净额”，但在Non-IFRS调整中并未全部剔除，只剔除12.49亿元未实现公允价值收益，但保留处置子公司带来的5.21亿元收益，将其视为“已实现”收益。

港交所2019年发布的指引信对非公认会计原则（Non-GAAP）财务指标作出规范，要求发行人“清晰披露Non-GAAP指标的用处、目的及扣除项目”，并确保相关指标“没有误导成分”。但指引信并未就“处置已实现收益是否应剔除”给出统一标准。

“卖子公司赚的钱，属于非经常性损益，按理说应该剔除，但处置已实现收益是否应剔除，并无统一会计处理标准。”一位中资券商港股TMT分析师对《凤凰WEEKLY财经》表示，非IFRS调整通常旨在剔除一次性、非经营性项目，还原主业真实盈利能力，但“一次性”的边界因公司而异，关键在于调整明细是否充分披露。

商汤在公告中已对“其他利得净额”的构成作出披露。在中期业绩发布会上，公司CFO王征解释称，IFRS盈利主要受益于“1+X”战略下内部孵化企业及外部AI生态投资企业公允价值提升。中报原文亦表述为：“盈利表现主要受惠于收入及毛利健康增长、经营效率持续提升，加上‘1+X’战略下内部孵化企业及外部AI生态投资企业公允价值明显提升，带动其他利得净额录得21.27亿元。”

上述公允价值收益中，相当一部分与“1+X”重组相关：商汤将智能汽车、AI芯片、医疗、机器人等业务逐步独立融资、不再并表后，股权处置和估值变化仍会计入利润表。

换句话说，商汤账面上最醒目的收益，恰恰来自那些正在被“拆掉”的业务。

降本，似乎也是商汤这轮扭亏的策略之一。

公告显示，截至2025年12月31日，商汤员工总数为2472人，较上一年底减少1284人。在2023年的峰值时期，公司全职员工超过6100人。三年半时间，减员幅度接近60%。

2026年上半年，研发开支同比减少17.1%至17.56亿元。财报给出的原因是“雇员福利开支减少”。管理层在业绩会上解释称，剔除创新业务出表影响后，研发费用实际是增长的。

构成营收主力的“生成式AI”

财报中被反复提到的数字，是“生成式AI”收入23.27亿元，占总收入的79.9%。不过，一个关键问题始终没有答案：这23.27亿元，究竟由哪些业务构成？

事实是，商汤从未披露过“生成式AI”的细分构成。

“商汤的生成式AI，其实是一个混合口径。”一位曾参与多家TMT企业早期投资的创投机构业内人士向《凤凰WEEKLY财经》表示，在这个口径里，AI 2.0收入体量很小，更大一部分是“旧业务换皮”：智慧城市、医疗、工业视觉等传统项目嵌入大模型能力后整体打包计入，本质仍是项目制、堆人力、低复制性的交付。

该人士补充称，AIDC（人工智能数据中心）算力租赁等基建硬件收入，也被算进上述口径里，但严格来说，它属于硬件收入，不是软件AI收入。

在2026年中报里，商汤对生成式AI收入的官方定义是：“反映‘一套模型、一座Token工厂、一套智能体管控系统’正加快转化为规模化的模型服务、Token服务和智能体应用。”公司未就该口径的细分构成作出进一步披露。

公告信息中，有线索可循——2025年上半年，商汤对收入披露口径进行了一次重新分类：将原“生成式AI、视觉AI、智能汽车”三大板块，调整为“生成式AI、视觉AI、X创新业务”。口径调整后，生成式AI收入占比出现上升。公司未就此次口径调整的具体原因作出说明。

财报中的“生成式AI收入”，主要来自商汤to B端的企业级交付。据中报披露，商汤智能体产品已服务超过1000家企业客户，覆盖教育、政务、营销、物流、银行、保险等20多个重点行业；办公智能体“小浣熊”企业用户数同比增长超过6倍。

在业绩会上，董事长兼首席执行官徐立将经常性收入的增长归因于“公司与客户的合作正由单次项目交付向持续服务和深入工作流演进”。

但在to C生成式AI应用端，商汤布局有限。中国数据研究中心2026年7月发布的AI大模型竞争力TOP20榜单显示，商汤旗下AI原生App“商量”排名第17位，落后于同属企业级AI的智谱AI、月之暗面Kimi、MiniMax、阶跃星辰等竞争对手。

视觉AI成海外重要入口

海外市场同样呈现这一特征。上半年海外业务收入同比增长127%，公司将其归因于“成熟的视觉AI能力、统一多模态模型及本地化交付体系”，中报亦称视觉AI“继续发挥公司进入行业及海外市场的重要入口作用”。

换言之，海外增长主力仍是视觉AI等传统交付体系，而非生成式AI海外增量。上述创投机构人士表示，“这不单是两种交付模式之分，更是商汤可否从项目制迈向平台型的关键。”

而美国实体清单的约束，使这条进化路径更加艰难。商汤被美国财政部列入“非SDN中国军工复合体公司名单”（OFAC），并被美国国防部列入1260H清单。公司在公告中表示，1260H清单的主要影响是不能成为美国国防部的供应商，对商汤业务没有实质影响；OFAC清单则涉及美国投资者的投资限制。

“OFAC清单禁止美国人士购买或出售商汤的公开交易证券，1260H限制美国国防部与公司之间的采购合作往来。”上述创投机构人士表示，两项清单均未直接封堵商汤的海外API或开发者生态，但清单带来的合规风险，可能会对海外合作伙伴形成间接压力。

32亿应收款挂账超三年

财报显示，截至2026年6月30日，公司贸易应收账款总额高达70.39亿元，其中账龄超过三年的金额为32.61亿元，占比46.33%。

也就是说，接近一半的销售货款，在客户处挂账超过三年，至今未能“回笼”。

上述应收账款，主要来自商汤传统AI 1.0时代的“政企安防和智慧城市”项目。财报附注中“贸易应收款项的减值拨备覆盖率46.6%”的表述，意味着上述资产的回收预期已接近对半打折。

中报发布后，花旗在一份“未评级”报告中指出，商汤“传统政府项目驱动模式已大致成为过去，转向生成式AI/Token化商业模式”，并提到“1H26应收账款减损损失出现净回转”。

上述券商分析师表示，拨备回转意味着此前计提的坏账准备被冲回，直接增加了当期利润。但关键问题在于：如果底层应收账款的回收难度并未实质性改善，拨备回转就只是会计估计的调整，而非资产质量的真实改善。

上半年商汤经营活动现金净流出7.64亿元，较去年同期净流出额进一步扩大。公司主业尚未产生正向现金流入，资本开支同期达23.4亿元，占当期营收的80.3%。

就上述生成式AI收入口径及应收账款减值等问题，《凤凰WEEKLY财经》与商汤进行采访沟通，截至发稿，尚未获得回复。