美国的银行体系已经崩溃。这并不预示着像瑞信集团那样比较引人注目的失败。各国央行将继续勉强维系奄奄一息的机构。地缘政治影响将是巨大的。美元信贷失灵将会加快向多极储备体系的转变。

经济学家约翰·凯恩斯憎恨的“野蛮的遗迹”黄金将发挥更大作用，因为美元银行体系运转不良，没有其他货币——受到严格控制的人民币当然不行——能够取代它。现在，金价达到创纪录的每盎司2000美元，很可能会进一步上涨。

美元霸权及其赋予华盛顿的战略力量面临的最大危险来自金融机制不敷运转。

本次危机与2008年完全不同，当时银行因为向房主发放的“欺骗性贷款”背负了数以万亿美元计的不良资产。15年前，银行体系的信贷质量糟糕透顶，杠杆失控。如今的银行信贷质量是二三十年来最好的。这场危机源于现在不可能完成的美国不断扩大的外债融资任务。

这也是历史上最意料之中的金融危机。2018年，国际清算银行警告说，欧洲和日本银行用于对冲外汇风险的14万亿美元短期借款是一颗即将爆炸的定时炸弹。

2020年3月，在新冠肺炎封锁措施开始时，美元信贷在流动性挤兑中失灵，导致银行融资突然减少。美联储通过向外国央行开放数十亿美元的货币互换额度灭了火。它在3月19日扩大了这些货币互换额度。

相应地，根据全球银行系统的海外债权数量来衡量，世界银行系统的美元资产负债表现出了爆炸式增长。这就造成了新的脆弱性，也就是交易对手风险，即银行对其他银行大量短期贷款的风险敞口。

美国现在欠外国人的净债务为18万亿美元，大致相当于30年来赤字的累计总和。问题在于，拥有美国资产的外国人获得了美元的现金流，却需要用本国货币消费。随着汇率浮动，外国投资者需要对冲他们的美元收入，也就是卖空美元兑本国货币。

正因如此，外汇衍生品市场的规模随着美国对外国人的负债而急剧膨胀。机制很简单：如果你收入美元但支付欧元，你就会出售美元和买进欧元，以对冲你的外汇风险。

但你的银行必须借入美元，把它们借给你，然后你才能把它们卖掉。外国银行向美国银行借贷了大约18万亿美元，为这些对冲提供资金。这造成了巨大的脆弱性：如果一家银行像瑞信集团本月早些时候那样看起来很危险，那么各银行将会在全球挤兑中拉低信贷额度。

在1971年以前，这些未必会发生。当时，各国央行维持固定汇率水平，美国通过以每盎司35美元的固定价格向外国央行转让黄金来弥补相对较少的经常项目赤字。黄金与美元挂钩的终结以及浮动汇率的新制度使美国得以通过向全世界出售资产来保持巨额经常账户赤字。欧洲和日本的人口老龄化速度快于美国，对退休资产的需求也相应更大。这种安排如今正在走向混乱的结局。

衡量全球系统性风险的一个可靠标准是黄金价格，尤其是相对于其他防范意外通胀手段的黄金价格。2007年至2021年间，金价追随通胀保值债券（TIPS），关联度约为90%。然而，从2022年开始，金价上涨，TIPS的价格下跌。类似的事情也发生在2008年全球金融危机之后，但过去一年的动向却极端得多。

实际上，市场担心，从美国政府那里购买通胀保护就像泰坦尼克号上的乘客从船长那里购买沉船保险一样。美元储备体系的崩溃只会掀起小小涟漪，而不会制造轩然大波。各国央行将介入，以防止任何重大失败。但银行资产负债表将收缩，对实体经济的信贷将减少，特别是国际借贷将会蒸发。

从边际上看，本国货币融资将取代美元信贷。巧合的是，西方过去一年对俄罗斯的制裁促使很多国家找到了替代性的融资安排。这些不是货币现象，而是绕开美元银行系统的一种昂贵、低效和繁琐的方式。

不过，随着美元信贷减少，这些替代性安排将变成货币格局的永久性特征，而其他货币对美元将继续升值。